浦山讲坛

“浦山讲坛”第4期:新冠疫情对中国楼市的八点影响

日期: 2020-04-26
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       3月1日上午,上海浦山新金融发展基金会在线举办了“浦山讲坛”第4期公益讲座,主题为:“疫情之下楼市何去何从”。


       CF40成员、北京师范大学金融研究中心主任钟伟就“新冠疫情对中国楼市的八点影响”这一主题分享了他的观点。以下为演讲全文(小标题为编者所加)。


新冠疫情不应该简单看成外部事件冲击


第一,我想强调的是新冠疫情是一场灾难。新冠病毒给中国人甚至全球带来了灾难,我们付出了沉重的代价。面对灾难,我们能做的最多是转危为安,也就是中国、西方乃至全世界能够平静地度过新冠疫情这样一个难关,度过难关之后,我们又开始正常地生活、工作、学习、交流。也许我们以后还会有更多的情况或灾难,这都是人类长河当中必须经历的事情。


第二,我想向大家介绍一下,新冠疫情所带来的冲击和我们过去所经历的一些事情,是不一样的。例如新冠疫情和非典,两者之间其实还存在着明显的差别,以至于我们不能把当下的新冠疫情看成是一个外部事件冲击。


经济学当中有很多术语,比如事件冲击。如果我们把新冠疫情看成是对中国经济的事件冲击的话,那么事件冲击消失之后,通常来说,经济运行会更加强劲,这种冲击造成的凹痕也会回去。但是新冠疫情并不仅仅是短期的冲击,对中国乃至全球经济的中长期的影响还存在很多不确定性,因为我们现在并不清楚这种疫情在中国和全球的传播以及传播的广度、深度带来的影响。


所以我希望大家理解,新冠疫情对经济的影响不应该只看成是我们通过刺激性手段来做宏观的对冲就可以应对的短期外部冲击。这不只是一个外部冲击,而是一个深刻地改变了中国乃至全球经济的短期和中长期运行的不确定性因素。



非典与新冠对中国经济和地产的影响比较


非典疫情结束之后,中国的房地产随之迎来了一波强劲的、持续的增长,目前中国的房地产仍然在GDP的增加值中具有相当大的贡献。既然如此,我们首先可以比较一下非典和新冠两者对中国经济和地产的影响程度到底有多大。


非典和新冠对于中国经济和地产的影响到底有哪些显著不一样呢?可以举几个小点来形容。


1、非典与新冠疫情的影响范围不同。当年非典疫情时,受影响的主要是北京和广东两个地区。彼时北京市的GDP占全国大约3%,广东省的GDP占全国大约是10%,两者合计起来占中国GDP的13%。而目前,虽然疫情得到了初步控制,情况有所好转,但即便如此,受到新冠疫情影响的省份仍然超过了中国GDP的90%。


2、中国的经济体量在2003年和2020年存在着非常大的差异。2003年左右,中国的GDP大约是14万亿人民币,人均GDP可能刚刚过一万人民币。而现在我们已经接近100万亿人民币,人均GDP刚刚迈上了一万亿美元的台阶。而且作为GDP有100万亿元人民币的经济体,中国更深入地融入了全球化,所以中国经济对于世界经济的影响,以及受到世界经济影响的深度和广度都与2003年不可比。换句话说,在2003年中国遭受非典疫情的时候,整个国际社会还是用相对比较平静的心态来观察中国的,因为当时中国的经济体量还不够大。但如今的新冠疫情明显地震动了中国,也震动了全球。


3、城市化率不同。2003年,中国城市化率包括城镇化率可能还不到40%,居住在城市以及县城镇以上的人大概4亿多人,现在则超过了8.5亿。整体上而言,中国的城市化率在迅速地提高,城镇化率也在提高。相对来说,农村居住的分散度较高,使得他们天然成为一个对于流行病有一定防御能力的群体。当初在非典的时候,我们有广袤的农村作为防护点和缓冲点,但如今不是。如今农村只有5亿多人甚至更少,而城市受影响的有8亿多人,受影响的情况非常不一样。


4、人口流动的速度和规模更大。在非典时期,中国的人口流动、资源流动还不是那么频繁。而如今的交通四通八达,在春节前有回乡的高峰,在春节之后有返工的高峰,这种人口流动的速度和规模都比2003年要大得多。据发改委的同志介绍,目前中国人口流动频率跟速度是2003年时的4倍左右,这使得疫情防控更为艰难。


5、经济所处的周期不同。2003年的非典疫情前后,中国已经经历了深刻的体制变革。由于1994年到1996年中国经济过热,加上1997年的东亚危机,在1997年到2003年之间,中国进行了深刻的体制变革。这些体制变革包括汇率体制改革,比如说汇率双轨并轨、外汇管理体制进行了结售汇的改革、国有企业进行三年国有企业攻坚战的脱困、财税体制进行了分税制的改革等等。也就是说,在2003年之前,中国原有的经济体制改革是非常深刻和系统化的,同时在2000年之后中国还加入了WTO,对中国国内和WTO规则有相互冲突的法律法规进行了系统性的清理,所以在2003年之前,中国的对内改革和对外开放都已经到了一个跃跃欲试的新的台阶。可以说,非典之前中国的经济处于一个相对过热的状态,非典之后才进行了一个适当的冷却。


而当下整个的经济增速处于下行的长周期的过程当中。2012年之后,中国经济增速有所放缓,处于一个从高速增长向高质量发展转型的过程当中。无论在实体经济还是在金融领域,都在不断地在供给侧改革上发力,整个的经济增速是在一个下行的长周期的过程当中。


6、房地产领域的政策不同。非典之后的一段时间,中国政府在房地产领域推出了土地政策的变革,主要是土地的招拍挂制度,极大地改变了房地产领域的利益分配格局,使得政府尤其是地方政府成为房地产特别重要的利益分配主体。这当然非常强劲而系统地推高了中国的房价。而当下并不存在这样的可能性,目前的基本管理框架包括“房住不炒”和长效机制,本身并没有实质性的变化。


总结来说,通过非典疫情和新冠疫情的比较,我们发现时代的大背景不一样,非典疫情之后的很长时间内,中国经历了对外开放的红利、工业化的红利、城市化的红利、人口的红利,多重红利共同的作用导致2003年之后直到2011年中国经济呈现了非常强劲长周期的增长,而现在中国的这些制度红利、人口红利、对外开放的红利、城市化的红利即便存在,也都已经明显地消退了。


因此,就非典和当下新冠疫情这几点比较可以看出,非典对中国经济的影响可能是一个事件冲击,相对来说比较短,通过出台一些短期的刺激措施也许就能够度过难关。但新冠疫情不同,从短、中、长期来看都有一些不确定性。而且中国经济也处于转型的过程中,所以我们得把这两件事情分开来说,不能把新冠疫情看成是一个外部事件冲击。 



疫情或许会带来供应链重组和国际产业迁徙


那么对于此次新冠疫情,除了短期的宏观政策上我们可以做一些应对之外,对于中长期新冠疫情给产业带来的影响,也必须要谨慎一些。我想提两个看法。


1、此次疫情不是“压力测试”,而是真实存在的中国经济与世界经济的短暂的硬脱钩,会带来对全球的产业链、全球贸易链条的重新思考。很多人说这一次中国通过疫情强制性地和国际体系脱钩,是一次压力测试。压力测试也是一个经济学术语,本意其实是这个事情并未发生,我们通过各种情景模拟,假定这桩事情发生之后会产生什么样的结果,是一个假定性的情况。但非常对不起,这一次新冠疫情所带来的经济停摆并不是虚拟的,而是真实存在的。中国的供应链、全球的供应链体系都在承受着巨大的压力。这不是一次压力测试,而是一次真实的中国经济和世界经济短暂的脱钩。


这种脱钩给中国和全球带来的影响,都不能被低估。而在新冠疫情之后的长期内,对中国的产业来说有可能会形成一个所谓的“中国备胎”。我们知道,不能把赌注放在一个篮子里。比如商业银行、金融机构的核心部位,包括大数据、核心业务系统不能只有一个系统,而要有多个系统,其它的系统我们称之为灾难备份系统。同样的,经过这次中国和世界经济的硬脱钩之后,承受不了此次供应链冲击的产业或企业,有可能要考虑在中国之外的相对比较安全的地方选择一个在短时间能够接续中国供应链和产能的基地,这个基地我们称之为“中国备胎”。这种“中国备胎”最终能否出现仍然是有不确定性的。如果全球都没有安全的地方,那么这种产业迁徙的可能性就会小一些。


除此之外,我们得考虑到,中国产业的门类是非常庞大的,上下游配套能力、营商环境、政府治理能力、基础设施的能力都比较强,那么舍中国之外的其它地方,比如说中东欧、东南亚等相对来说经济发展、政府治理、基础设施条件还算差强人意的经济体,能不能制作一份承接中国产业链和中国产能的“中国备胎”还存在不确定性。


2、产业迁徙本身既有可能跨境发生也会在中国境内发生。但毕竟这种中国和世界经济短暂的硬脱钩,使得中国企业和整个的跨国公司都不得不重新考虑全球产业链、全球产能的布局,保证全球的产业链、全球的产能能够在稳健的、不中断的情况之下连续运行。这样的思考一定会带来产业迁徙,这种产业迁徙既有跨境的产业迁徙,也有中国境内的企业、资本和人员的迁徙,更多的资本、企业和产能将向政府治理能力相对比较强的区域集中。在中国境内,企业的迁徙可能更多地会流向中国的东南沿海省份,使得我们中部和西部地方的发展机遇有所弱化,这会带来更多的区域不平衡。


在这里我还想批驳一些观点,这些观点也非常流行。在新冠疫情发生之前一直到2月28号,在此之前的3、4天,比如2月25号之前,整个欧美股市还是相当强劲的,因此有一些说法称,中国的疫情只是中国的问题,中国并不是全球制造业的中枢,也不是全球贸易的中枢,因此中国的疫情并没有影响到欧美股市。


事实不是这样的。中国的制造业和产业中枢的地位非常重要。例如外贸,全球现在外贸规模差不多30万亿美元,中国的外贸规模有40万亿多人民币,所以中国在外贸领域的重要性是很大的。在全球的制造业当中,中国的制造业增加值差不多相当于全球的23%接近24%的水平,在非典时期大概在7%。


所以中国的制造业的中枢和外贸中枢这个地位的确是存在的。中国是全球其它120多个经济体最重要的、最大的贸易伙伴。这次硬脱钩之后带来的供应链的重组和国际产业迁徙都不容低估。事实上,由于新冠的疫情逐渐地呈现出向国际蔓延的风险, 2月25号之后,全球的股市也陷入一种恐慌性的调整当中。



市场需求被推迟房地产政策不会有大调整

新冠疫情对各个产业的影响存在不对称性,对餐饮、旅游、文旅、航空、运输这些行业的影响几乎是灾难性的,而对医疗防护行业相对来说却提供了意外的需求。


那么,疫情对中国房地产的影响其实没有像对制造业和外贸影响那么巨大。一是因为房地产最典型的特征是它作为不可贸易品,即所谓不动产,是挪不了地方的。所以一般来说,不动产的需求都是本地化的。二是房子可以推迟购买,但还是要买,我们把房地产需求称之为被推迟的但并没有消失的需求。


现在有人说,在新冠疫情之后,餐饮、旅游的消费会出现报复性的反弹。这个报复性的反弹可能性不大,因为如果一季度没有大吃大喝,剩下来的三个季度猛吃猛喝也补不回一季度的省吃少喝。所以对于快消品、餐饮行业来说,失去的一个季度的需求,在今后三个季度内可能就不会再出现了。而房地产属于不可贸易的部门,房地产领域的需求相对比快消的需求情况要好一些,具有需求延迟的效果。这两点决定了新冠疫情对房地产的影响可能跟其它领域有些不一样。


具体来说,大概可以把疫情对房地产的影响概括为以下这么几点。


第一,房地产的政策不会出现特别重大的调整。房地产,尤其是商品房,涉及到水泥、建材、上下游的产业、家居、家电、汽车等等,产业链条非常长,的确属于重大的实体商品。但我们一定得认识到,无论有无疫情,房地产本身“房住不炒”的基本定论,以及我们现在还不知道具体内容的所谓“长效机制”的这个黑箱,这两样东西都不会有太大的变化。也就是说涉及房地产的政策不会因为出现新冠疫情而做出重大调整,即便做出了短期的宏观经济刺激政策的调整,房地产也不是最主要的受益的部门。这是我们必须理解的大的政策基调。


第二,房地产的市场需求仍然在,只是被延迟了。冬季本身不是房地产的施工交付的高峰期,也不是销售的高点。由于季节性的施工因素、环保的因素,再加上疫情的因素,目前的房地产在建几乎都会暂停,再复工的话有些困难,慢慢地终于会开复起来。那么销售本身也被延迟了。


由于疫情还在延续之中,我们并不清楚建筑施工的复工情况和复工率会怎么样,但总体而言,在4月份之前房地产在供给侧这一块不会有明显的改观。这也就意味着从需求被延迟、供给减少这个角度来说,也许下半年房地产市场总体的气氛还是比较暖和的,全年相对比较稳定的需求都被压缩和集中到疫情过后,即人民的社会、经济生活恢复正常之后再进行。


但房地产行业也受到了比较明显的负面影响,这种影响主要是在供给而不在需求。需求只是被延迟了,不会消失。所以我们大概可以估测,由于供给和需求冲击的不对称性,整个房地产从短期来看的话,下半年相对来说氛围会稍微地宽松一些。


第三,老旧小区的改造也许会成为一个特别有意思的话题。在新冠疫情之后,可能会有些重大的项目建设,以保证决胜全面小康等诸如此类的大目标的实现。中央也提到了有信心、有能力继续维持2019年决定的2020年的社会经济发展的总体目标,结合到房地产领域来看,最实际的可能是中国百姓相对来说比较关注的,也容易给政府带来口碑的老旧小区改造。


2019年,住建部同发改委和财政部在全国做了一个摸底的调查,结果显示需要改造的老旧小区有17万个,涉及到的居住人口超过1个亿。这些老旧小区改造包含供电、网络、电梯、小区道路的改造。其实在疫情之后更容易发现,这些老旧小区改造的紧迫性更加突出。原因就在于,根据上海疾控中心张文宏医生的介绍,目前新冠疫情不幸的病死者中90%以上是年龄在75岁以上的老人,老旧小区其实是老人相对比较集中的地方,所以对这些老旧小区进行社会化的养老、小区的急救医疗等通道的开通、提升整个老旧小区的居住品质还都是很紧迫的。


所以我想对17万个老旧小区的改造可能值得呼吁一下,毕竟这是一个涉及到至少上万亿投资的事情。当然,目前的一些做法可能需要与时俱进。现在的做法就是以业主为主体、以小区为主导、地方政府做引导,加上政策做配套。但实际上对一个老旧小区进行整体的提升和改造需要大量的人力物力投入。如果没有自上而下的政策和资源的分配,仅仅依赖业主和社区、依赖基层政府,完成这个事情是极其困难的。


第四,涉房企业可能会有治理和管理方式上的改变。做房地产开发的企业更多的关注公司价值、股东价值的实现。过去我们看到上市公司,无论是建筑施工、销售型、持有型、物管型的的物业,都在一个集团内整体挂牌上市。真正地把房地产细分之后,就持有型、开发销售型的物业、物管公司或者跟房地产相关的科技、数据类的公司,切成板块来分别上市的企业不是太多。但在疫情当中,实际上这些企业不同的业务板块所受到疫情的影响和冲击是不对称的。


这些不对称体现在哪里呢?例如说物业管理在这次疫情当中,比官办的社区更密切地牵涉到被隔离在小区里头的居民生活的便利性,所以有一些优质的具有物业管理的房地产企业的物管部门受到了追捧,估值比较好;销售型的住宅,主要是商品房,它的估值由于这几年受到政策的限制比较多,表现也还算差强人意;而对商办板块来说,一些商业商场都歇业停业了,办公楼、酒店业也歇业停业了,暂时难以开复,那么再重新开张营业的时候,我们也可能需要对写字楼、酒店、宾馆、餐饮场所进行一些改造,例如集中式空调系统要进行改造,这一块的估值上现在来讲是不太好的。


有一些房地产企业可能本身也还有科技类的板块、大数据类的板块,在这一次疫情当中,你所居住的房屋的舒适性,是不是具有恒温、恒湿、恒阳、新风系统等等就变得特别重要,住宅的舒适性和科技含量,尤其是空气质量变得特别重要。


所以,持有型的物业、销售型的物业以及物管、科技,这些在市场上所受到的追捧和估值都不一样。以前我们是把它打包一块上市,在疫情之后,一些房地产的头部企业可能需要考虑这个问题,也就是公司治理需要进行变革。也许有一些大的房地产企业集团会形成模块化的管理方式,公司本身也存在着分拆成为板块上市的可能性。


第五,房地产企业必须重新考虑对于持有型的物业推出REITS的必要性。由于受到疫情的影响,持有型的物业,包括写字楼、商场的收益受到限制。我们现在还不清楚疫情对这些集中在写字楼、商场的商业业态会带来怎样的冲击。一般来讲,商贸、零售、餐饮还是以小企业为主,中国大概有1700、1800万家的中小企业,还有8000多万家的个体商户。他们能不能够迅速地复苏,使得重新开张之后的商业、餐饮重现繁荣,还存在不确定性。因为我们一开始就讲了,整个政策和环境相对来说还是比较中性,但绝对不会有特别大的宽松。在这种背景之下,房地产企业的资金链条相对绷得比较紧,这迫使他们必须重新考虑,对于持有型的物业,推出REITS的必要性。


去年年底的时候,许多房地产企业已经在考虑对持有型的物业在海外挂牌REITS以换取现金流的事情。疫情之后,对于持有型物业占比较高的房地产企业来说,他们会有更多的热情去推动持有型的物业在海外挂牌,也许价格不是特别好,毕竟收益已经受到影响,但如果能够使企业的财务结构有所改善,尤其是现金流状况更加稳健的话,还是会有相当多的企业愿意去推动持有型的物业挂牌REITS的过程。


第六,绿色住宅、中低密度的住宅、第二居所的概念会有所提升。新冠疫情之前,大家买房更多地还是看房子的面积,而较少地考虑房子的品质,在新冠疫情之后,房屋的品质就会变得特别重要,房屋的位置当然也很重要,所以有可能带来就是,科技住宅尤其是居住的新风系统较好的住宅、绿色住宅以及第二居所的概念都有可能会崛起,而居住在超过千万人口的超大都市,尤其是居住在这些都市的核心区、具有超高容积率的住宅的热情可能会降低。


就住宅本身而言,我相信人们可能会更多地说,为什么要居住在特别拥挤的市中心呢?可不可以不选择这16个千万级人口的城市?不如退而选其次,选一个比如人口在500万到1000万的城市,同时选择的是绿色住宅、低密度住宅,或者在市中心即便拥有了上下班的便利、社交的便利或者拥有了豪宅,能不能在郊区再拥有第二居所?毕竟第二居所还是一个随时可以躲避城市喧嚣或者像新冠这样疫情冲击的,还算是一方可以暂时栖息的场所。所以我相信,绿色住宅、中低密度的住宅、第二居所的概念会有所提升,人们对于集中在城市繁华区的高密度住宅的兴趣可能会有所降低。所以在住宅领域,除了区域方面的变化之外,我相信对于品质要求的变化会比较多。


第七,政策对于所谓的改善型需求也许不会有那么严格的限制。毕竟我们看到,如果要在今后的一段时间维持比较正常的经济增长,使得今年全年的经济增长离6%左右的目标不太远的话,房地产还是一个特别重要的产业。那么对于房地产而言,既要带着镣铐跳舞,不超出“房住不炒”,不影响长效机制,同时又能够保持市场相对的需求是理性的,那么改善型需求是最重要的。


首次置业当然很重要,但是改善型需求也很重要。改善型需求的特点意味着这些人已经买过房,他们只是因为工作、孩子就学、老人养老等一系列的家庭需求的变化,需要重新改善自己的居住条件。在中国的一些大中城市,改善型居住已经逐渐成为住宅购置的一个主要需求。


现在的政策框架本身对首次置业是有好处的。对于首次置业之外的其它的改善型需求,政策限制还是比较多。我们要看新冠疫情之后,对于市场当中的改善型需求方面的政策限制能不能够稍有放松。


第八,房地产产业的布局可能会进一步向东南沿海迁徙。地理上的布局更偏向京广线以东,长江以南的中国东南沿海部分。之所以说中国的东南沿海的房地产市场变得比较重要,原因是:


首先,珠三角和长三角的城市群群体能够承载相对较多的人口和产业,地方政府的治理能力相对来说也强一些。


其次,医疗和教育资源相对来说也还比较好。


再者,经济实力方面有一定的活力。例如珠三角,万亿GDP以上的城市就不少,比如广州、深圳、佛山,未来可能还有东莞。长三角地区,万亿级GDP以上的城市可能会更多一些,比如南京、上海、苏州、杭州,未来还有相当多的城市比如说宁波、南通、合肥都是万亿或者潜在万亿级的城市。


所以总体而言,在新冠疫情之后,房地产的重心也跟产业的重心一样,会进一步地向东南沿海迁徙,在一定程度上加大房地产和产业整个布局的不均衡性。


这就是我们观察到的新冠疫情对中国房地产的八点影响。


房地产行业在中国还远远没有走到需要退潮的过程当中,毕竟我们整体的居住条件、城市化率还不是太高。可以这么说,中国目前8.5亿至8.6亿的城镇人口,大约有一半是住在2000年之后建成的新房,还有一半人住在2000年之前建成的老房子,这些房子离现在20多年了,居住的舒适性以及未来的卫生条件等都不是特别令人乐观。所以,由于房地产的真实需求还在,相信经过疫情之后,无论是政府、企业还是购房者,都会采取更加审慎而理性的态度。


疫情还在延续,这是一场灾难,需要政府、企业和我们一同去面对。希望我们能平平静静地、安安全全地走出这场灾难,健健康康地、重新开始社交、工作、生活、学习。


提问:多地日前出台了诸多的稳楼市政策,意在缓解房地产企业资金周转压力,在您看来房地产企业当前应对资金流动性的问题最需要做哪些举措呢?

钟伟:关于资金的压力方面,其实房地产企业本身可以做的相对来说是比较少的,无非就是放慢购置的速度、降低财务杠杆率、出售一些手持的现有资产,以及加大促销力度等等,但这些都是收缩式的、防御式的做法,并不能从根本上、长期上解决问题。


从根本和长期解决问题,仍然要依赖流动性和货币政策。央行最近表态说,货币政策还有较大空间,请注意是较大空间不是较小空间,能够灵活地运用多种工具来保证整个社会经济发展目标如期实现。这就意味着包括房地产在内的整个行业的资金保障是能够在合理充裕的水平上得到供给的。只是房地产领域在过去相当长的4到5年的时间,无论是建筑类的贷款、开发类的贷款还是按揭类的贷款都有非常严格的规模限制,这些规模限制给房地产企业穿上紧身衣,导致一些财务杠杆率比较高的企业发展受到了限制,一些中小房地产开发企业逐步退出这个市场。头部房地产企业由于策略不一样,他们整个财务状况的紧张情况也不一样。


要解决这个问题,不是依赖于个别房地产企业自身的努力,还是要依赖在新冠疫情之后,财政、货币、税收政策有没有针对性的、对冲性的政策宽松。


总体上我还是相信,房地产企业的资金、财税政策在下半年还是稳中略有松动,只是它享受到的优惠没有其它行业,尤其像基建,所受到的优惠那么多而已。


提问:近期也观察到流动性宽松这样的一个状况,这个资金会流入股市还是楼市?

钟伟:货币政策是总量工具,信贷政策是结构性的工具,资金放出来之后,除非是中央直接给地方、基层政府花钱,或者通过国有经济体系去配给钱,否则要进行非常精准的资金在行业间、企业间的分配是非常困难。所以,资金放出来之后,一定保证他们不能进股市,把股市炒上去,或者放出来的资金一定不能进楼市,把楼价炒上去,这本身是很难以完成的目标。


比如说,我们即便通过比较宽松的货币政策把资金给了国有企业,让国有企业去发挥稳定作用,发挥对冲疫情的作用,但是国有企业的主营业务和它的地产业务板块之间到底能不能做彻底的切割,也是不清楚的。所以当资金放出来,一定要求这些资金不能流入股市和楼市,这是比较困难的。


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